智路建广联合体重整千亿紫光集团的哲学

今天，紫光集团发布公告，宣布紫光集团实质合并重整交割顺利完成。

从2021年7月16日法院裁定破产重整开始，历经近一年时间，期间克服国际环境变化和疫情冲击，将在接下来几天内完成所有债务清偿和重整执行工作，进入整合运营的新阶段。

据悉，新紫光集团定位为领先的数智科技企业，将设立业务、赋能与管理三大集团总部。这与此前集团层面只重融资功能截然不同，一个新的紫光集团正在积极拥抱未来。

1988年，紫光集团从清华校企起家，历经34年，下属十多家集成电路及云网基础设施细分龙头企业成为国之重器。但不幸遭遇资不抵债，2022年，破产重整后的紫光集团开启高科技企业远航的新征程，新的团队接力，他们血脉里依然流淌着清华的基因，一路科技向上。

I. 全过程

2013年来，紫光集团通过超过60宗收购和投资，短时间迅速形成了从“芯”到“云”的全产业链能力，总资产规模一度达到3000亿。

然而由于投资并购扩张太快、杠杆过高，造成了巨大财务压力，而投后整合运营能效低、未能提供足够经营性现金流，加上资本市场环境变化等因素影响，融资资源枯竭，而集成电路产业周期长，又长期需要大量资金，仅靠出售股权和短债融资方式艰难维持，紫光集团终至现金流不足利息支付需要，2020年11月发生债务违约并引起挤兑，陷入资不抵债的困境。2021年7月8日，相关债权人向北京一中院申请破产重整。

所幸，紫光集团芯云产业已形成一定布局并具有领先性。云网业务板块主要有紫光股份（000938.SZ）、新华三集团，芯片业务有紫光国微（002049.SZ）和长江存储,还有如今国内唯一的自主5G手机芯片、移动物联网芯片企业紫光展锐。这样的产业布局，有前紫光集团大股东清华控股和小股东健坤投资合作的成分，也与紫光集团管理团队的布局分不开，更与每个紫光人的努力分不开，当然还有各界的支持和产业发展机遇的成就。

正因为还有较优质的资产，债权人申请了破产重整而不是破产清算，寄望引入新投资者重整紫光集团后迎来新发展，在此基础上保障债权人的利益最大化。2021年7月16日，北京一中院对债权人申请予以受理，并裁定紫光集团破产重整，指定工作组担任管理人。7月20日，紫光集团管理人发布了关于招募战略投资者的公告，提出“整体承接，分类处置，一揽子化解”的要求，以保护紫光集团的产业、技术、人才和品牌积累。

2021年12月10日，紫光集团管理人宣布，经过多轮竞标，智路资本和建广资产联合体成为破产重整的战略投资者。12月13日，紫光集团管理人与相关战略投资者签署了《重整投资协议》，并制定了重整计划草案，采用了整体重整原则和存续式重整模式，主要包括债务清偿计划和业务重整计划。2021年12月29日，紫光集团重整计划获债权人和出资人高票表决通过。2022年1月14日，北京一中院裁定批准重整计划，并终止紫光集团有限公司等七家企业重整程序。

此后，战投方开始入驻紫光集团，逐步参与过渡期间的经营管理工作，为交割做准备。3月31日，战投方向债权人承诺的600亿元投资款在约定时间前到位，为未来的紫光重整和运营注入了信心。

7月11日，紫光集团披露，交割已完成，并会在接下来的几天内完成债务清偿，在各方努力下，紫光集团破产重整实现债务清偿率接近100%。

一场重整与新生全面开启，紫光集团进入新时代。

II.短纾债

此前，由于资不抵债和资金链断裂，紫光集团已经破产。截至2021年11月30日，已申报债权中经管理人初步审查确定的债权总额为1447.82 亿元，涉及债权方超过1084家。因此，纾解债务、保障债权人权益和复活融资能力是紫光集团重整、重上健康发展轨道的前提。为此，管理人、战略投资方在重整计划中做了周全的安排，并提出了实现95%至100%的高质量清偿目标的清偿方案，迅速稳住了债权方、合作伙伴和紫光人的信心。

根据重整计划，偿债资源包括重整企业当时持有的市场价值230.11亿元的抵债股票、战略投资人600亿现金投资款、企业部分自有资金。

为兼顾企业可持续经营需要和保障债权人权益，实现95%-100%清偿目标，清偿方案提供了“现金+股票+三年留债”、“现金+股票+五年留债”以及“现金+八年留债”三个选项。而2018年紫光集团光是利息支付一项即达75.44亿元， 2019年更是达到88.76亿元。粗略比较可见，清偿计划的偿债安排让企业后续经营压力大大缓解、为企业轻装上阵创造了条件。

3月31日，战投方向债权人承诺的600亿元人民币投资款在约定时间到位，展现了强大的融资能力。债务清偿的现金和股票资产悉数到位。

在管理人、战略投资人、债权人等各方合作下，短时间内，紫光集团赢得了翻身发展第一仗，轻装上阵。

III.长引战

纾解债务压力，只是解决了燃眉之急，集成电路产业长周期的特点决定紫光集团发展依然离不开战略资金和资源的支撑，这需要紫光集团有良好的经营管理作为增信基础和强大的资源开拓能力，这与公司治理和股东结构有关。而前紫光集团发展失控的关键原因之一，是随着发展壮大，股东资源单薄和公司治理缺陷日益凸显。

之前紫光集团由于治理设计存在缺陷，引起决策上的“一言堂”和管理失序，终于走上破产重整，只好引入新的战略投资人。

组织治理上，新的紫光集团处于五层结构的中间位置，即最终出资人、投资控股公司智广芯、产业管理公司紫光集团、紫光集团旗下各产业投融资平台与产业运营公司。相比之前，多了一层投资控股公司。正是在这一层，管理人引入了战略投资人，推进了股东多元化，又增厚了国资的成分。

紫光集团也曾于2018年新一轮校企分离改革时，尝试进一步混改引入新力量和新资源，以推进股东多元化，但并没有成功。而此次，智路资本和建广资产组成的联合体吸引了众多地方国资加持，并得到管理人的认可。

2021年11月，由智路资本和建广资产牵头的战略投资人设立的投资平台北京智广芯控股有限公司（简称智广芯）成立，交割后，其100%持有紫光集团。根据披露，其出资人结构中，国有资本出资占据绝大多数，成为新紫光集团主要出资主体和受益主体，大大增厚了战略资源和信用。这充分体现了战投方服务国家的格局和智慧。

从资本运营角度而言，国资是主要出资人也是主要受益主体，而战投牵头方是产业运营和企业管理经验丰富、全球化、市场化、专业化的团队，这是国资资本运营的理想治理结构。

同时，在国资为主的格局下，智广芯十家股东中没有一家持股超过25%，股权高度多元化，这一结构和特点，进一步体现了前沿科技公司治理优化的新实践，也体现了克服此前公司治理中存在的一言堂弊端。从融资角度来说，多元而且强大的国资资源是企业信用和发展融资的重要依靠和保障，有利于后续融资发展。从决策角度而言，股东多元化能有效吸纳多方智慧、避免一言堂的决策风险，促进企业稳健发展。国际科技巨头比如微软、苹果股权也高度分散、没有实控人，以多元化保障公司稳健发展。

股东结构呈现多元化的特点，乍看上去似乎没有实控人，容易导致责任缺失风险和决策执行的低效率。不过，智广芯股权结构的优势在于，深刻把握了国有资本运营改革方向，并运用了国资股权投资基金这一模式，集合所长，实现了多元与集中的统一。由于智广芯的股东是基金为主，从公司经营管理角度而言，智路资本和建广资产作为GP或联合GP管理其中约80%的出资，GP集中执行基金的管理与运营，能够克服股东多元化和出资人层面无实控人的不足，以其专业性与股东多元化形成补充，从而保证运营管理层面集中的办事效率。同时智路资本也投入了部分自有资金，既表现了其信心，也表现了其责任共担、事业共创的决心。

这样的出资人结构，充分体现了国资资本运营的时代要求和市场化机构的专业和效率，还考虑到了紫光集团产业形成的历史和基础，在多元化和效率之间形成统一，堪称国资资本运营在硬科技产业发展的新实践。

此外，投资控股层面战略投资人的资源结构正好覆盖了不良处置能力、持续融资能力、产业资源和运营能力四大战略资源，能为后续整合和发展提供结构性支持，可以说是匠心独具的设计。

IV.强运管

原紫光集团定位为投资控股型管理平台，因此紫光集团层面实际上更多体现了投融资的平台功能，而在产业运营管理上功能缺失。集团层面，尽管有资产管理和财务管理职能，但以融资为主，缺乏从投资和产业运营两个维度对产业运营公司中长期资金进行规划和管理，导致集团财务和产业运营公司业务需求分离，产业公司借贷资金各自为政，缺乏整体授信目标和风控，这进而形成下属产业公司短期贷款较多、集团整体贷款结构不合理的局面，产生大量“短借长投”、“存贷双高”等资金管理问题。 

此外，集团层面研究、战略、风控等职能部门和人员缺失，从而使得集团层面的战略管理与产业公司之间，缺乏总部职能部门这一连接器而无法有效互动和落地，造成集团层面对产业运营公司管控失灵，产业运营公司也得不到集团及时有效的支持和赋能，从而处于各自为政、松散失序、协同缺失。

据悉，有鉴于此，战投方为新紫光集团设计了以“三大总部”为基础的总部架构与职能，构造产业集团与产业公司间“运营支持、集团赋能、业务协同”的运营管理模式。

三大总部分别为业务总部、赋能总部和管理总部。新的运营管理构架在集团三大总部之间、集团与产业公司之间构建起有序、健康、高效的人、财、业相关的流程、制度、机制和运行模式。

其中， 业务总部负责研究全球宏观经济与政策变化、产业动态趋势及政策走向，为公司制定战略和发展规划提供支持；指导下属产业公司经营发展，提供必要支持和协同协调；对满足条件的企业适时推动上市工作和资产处置。这样一来，紫光展锐上市进程有望加速，同时紫光股份能效提升也有机会进一步提上日程。其实，智路资本和建广资产与产业龙头合作推进其产业升级上取得过样板性的成果，这对于紫光集团旗下的十多家产业龙头公司而言，更加值得期待。

由此可见，相比此前的集团总部职能局限于融资和基础管理，新增的业务和赋能两大总部，弥补了之前的短板。而管理总部的职能也增加了数字信息部和综合管理中心，适应企业数字化发展需要。

此外，新紫光集团与智路建广原有产业链之间，也存在客户、产品、市场、资源形成交叉协同的可能性。在产业资源端，智路建广建立了从上游材料、芯片设计、制造到封测和下游消费电子、汽车电子和物联网应用产业链全面能力。理论上而言，有望在垂直一体化、多应用场景拓展和分场景水平规模化三个维度上产生更好更多的协同效应，在手机芯片、汽车芯片和物联网芯片这三大场景厚植竞争力。就以移动物联网芯片而言，目前各国芯片设计IP上RISC-V正处于同时起步阶段，是可以延展布局自主做深、掌握上游的一个方向。

智路资本层面，汇聚了以优秀清华校友为核心的一群全球化干才，这样的高管团队，拥有丰富的集成电路产业经验、丰厚的产融与战略资源和全球视野，这种国际化、产融结合的人力结构，非常适合中国硬科技企业竞争发展的需要，也为新紫光集团这一新的运营管理框架提供了保障。

V．向数智

紫光集团的发展是中国高科技企业成长的缩微历史，亦是社会主义市场经济下资本发展的哲学演绎。 

1988年校办企业清华科技开发总公司成立，1993年4月改制成为紫光集团，这是实质上的第一次校企改制，明确校企和国有身份。 

2000起，清华大学又进行了三轮校企改革和三轮混改。 

2018年国家启动的第四轮校企改革，目标是校企分离。但紫光集团的重组重整虽起了个大早，却先后两次组局未能成功。以致形势变化， 2020年发生债务违约和挤兑。2021年，紫光集团进入破产重整。最后智路建广联合体成为战略投资人。 

回看紫光集团34年，致力于中国高科技产业尤其是集成电路产业的发展和自主，历经三次混改和四次改制，其中饱含社会主义市场经济下资本发展的哲学和公司治理现代化的探索，主营业务从排版系统、芯云投资控股到数智科技，总资产规模也一度达到3000亿。经过本次重整，紫光集团引入了多元化的国资主体，注入新的资本合力。

展望未来，紫光集团如同在科技大海上航行的船，每次混改都不断引入大力水手，每一代水手有一代水手的里程碑，每一个里程碑叠加起来就是航行的远方。