长电科技受益SIP产品 业绩将创新高

来源：向阳 今日投资

事件：?公司公告2010 年中期业绩，上半年实现收入16.39亿元，同比增长72.1%，归属于母公司净利润1.05亿元，实现EPS0.14元，与业绩快报一致。公司中报预计1－9月份净利润同比增幅为145-156倍，测算后为1.6-1.72亿元，对应每股EPS为0.21-0.23元。

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?毛利率环比继续上升 期间费用率下降

2010年上半年公司主营业务的毛利率为25.47%，比去年同期提高7.89个百分点，其中器件产品的毛利率为25.37%，比去年同期提高5.38个百分点；电路产品的毛利率为26.06%，比去年同期提高10.81个百分点；芯片产品的毛利率为20.85%，比去年同期提高7.13个百分点。产品供不应求，公司逐步提高产品的价格是公司今年上半年毛利率大幅提高的主要原因。我们认为随着国际IDM厂商扩大订单转移以及公司先进封装技术产品的规模出货，公司产品的毛利率未来能够保持基本稳定，并有提高的可能性。

2010年上半年公司的期间费用率为16.89%，比去年同期下降2.4个百分点，其中销售费用率为1.68%，比去年同期下降0.66个百分点；管理费用率为12.07%，与去年同期持平；财务费用率为3.13%，比去年同期下降1.76个百分点。公司的规模效应未来会越来越明显，我们认为公司的期间费用率未来还有下降的空间。集成电路收入和贡献继续扩大。

公司集成电路销售比去年同期增长127.8%，大幅高于器件销售24.7%和芯片销售80.8% 的增速。集成电路毛利大幅提升10.8 个百分点至26.1%，高于器件销售25.4%( 同比提升5.38 个百分点)的毛利率。公司将继续通过现有设备的改造升级来提高集成电路产品档次和盈利能力。

SIP成为公司盈利重要来源

公司从2005 年进入SIP(系统级封装)产品领域，经过多年的培育，目前在国内处于领先地位。同时由于公司拥有长电先进的凸块和倒装生产技术，国内属于独家掌握，SIP中如果需要使用到凸块和倒装的技术，对于国内其他公司而言将成为进入壁垒。SIP 属于目前先进的封装方式，由于可以集成多芯片、各类元器件成为独立完成较为复杂功能的系统，因此运用的前景十分广阔。随着国内集成电路设计厂商实力的逐步增强，对这一类高性能、高集成度产品涉足越来越深，需求越来越大。

?目前台湾封装厂较大陆在该类产品上仍然有一定优势，但大陆设计厂商如果选择台湾厂商也要面临诸多不利。首先由于该类产品台湾封装厂并没有到大陆设厂，相隔过远不便于互相沟通；其次，公司越大对国内刚刚起步的小型公司的服务越难以到位，交货期上也没有优势；由于缺乏足够的互动，国内设计公司难以在这一过程中获得必要的知识和技术积累。因此，国内设计公司会更多的选择长电作为合作对象，长电的SIP 产品将直接受益于国内该类产品的市场需求的增长。

公司SIP 类产品主要有RF-SIM 卡、移动电视CMMBMSD 卡和CA 认证卡、手机上网用MicroSD WiFi 卡、手机银行Micro SD Key、地磁感应微机电MEMS封装产品和手机PA (射频功放)产品。其中RF-SIM 卡、移动电视CMMBMSD 卡和CA 卡以及MEMS 产品已经实现批量供货，其他产品处于试样或者小批量供货阶段，四季度有望放量。如果顺利的话2011年收入将大规模增长。

长电先进有望创历史新高

长电先进2009年收入28162万元，利润总额2821万元，分别比上年同期增加9.51 %和53.04%。公司2009年重点研发了铜柱凸块的市场应用，尤其是在高密度高脚数及功率芯片在手机市场应用，增加了多家国际一线客户，年销售WL-CSP 8.26亿颗。目前先进WL-CSP的产能已经12亿块，目前产能基本用满。

由于中国大陆已经成为全球最大的手机生产基地，国内芯片设计业在手机主芯片和辅助芯片上的设计都在加强，尤其是3G 的推出，给了后来的国内设计公司发展的机会。目前国内设计公司在基带芯片、图像、音视频处理芯片方面有了一定的实力。其中有相当多的在同公司合作，设计公司的成功将必然带动公司高端产品的出货。我们预计2010年随着客户增长，WLCSP出货量有望超过11亿颗，实现净利润6000万元。

从长远看，由于公司率先进入了高端集成电路封装技术的研究和应用，在国内半导体封装技术处于领先地位。除芯片凸块技术、倒装技术、晶圆级封装技术以外，公司又掌握了硅穿孔(TSV)3D封装技术、圆片级三维再布线(RDL)等高端封装技术，为公司未来在 高端产品市场的争夺上打下了良好的基础。

此外，母公司目前已掌握的MIS封装技术，可通过自主创新产品——高密度多圈四面扁平无引脚封装(HD-QFN)。该技术适用于管脚在100-400之间的产品，相较目前采用的BGA 技术成本降低20%， 但性能上可以和BGA 相当。公司已经在江阴本地和新加坡分别建立了M IS 封装材料工厂，准备在国际国内半导体行业内广泛推广。如果推广成功将大大加强公司在这一高端封装市场的国际竞争优势。

盈利预测及估值

我们认为公司2010 年芯片、分立器件、传统集成电路产品收入较2009 年行业底谷会呈现大幅的恢复性增长，而2011年和2012年由于公司扩产速度的放缓，增速将会有所下降；2011年和2012年长电先进由于近期产能扩张不明显，我们暂时假设其收入增长主要来自于产能挖潜和产品结构调整，因此，增速平稳；公司2011-2012年收入增长最快的将是SIP产品的放量，由于公司目前有多个项目按计划进行，2011年收入大规模增长的可能性较高。可以把四季度可作为一个观察最终进展的窗口，如果届时上述产品开始放量，则2011年SIP 收入确定性极高。

? 根据我们的测算，公司2010年-2012年每股收益分别为0.30、0.38元和0.49元，我们通过Wind 资讯选取电子元器件行业内有预测的上市公司，并剔除市盈率负值及偏高的公司剩余51家平均的2010年及2011年动态市盈率分别为43.4倍和31.5倍。我们以此作为公司合理估值的区间，即11.97元-13.02元，同时考虑到公司作为物联网射频卡类产品可能的更大受益，把公司目标价订在区间上限即13.02 元；给予公司“推荐”投资评级。