LED行业洗牌将缓解长期供给压力

2011年全产业链产能集中释放，需求平稳造成了业内厂商出现大量库存，目前台湾、韩国、大陆的库存水平均处于历史最高位，库存周转率处于历史低位，与2008年金融危机时期水平接近。我们预计库存的消化至少需持续两个季度，2012年一季度行业将面临清库存带来的短期压力，届时产品价格、毛利率、收入均存在下滑风险。

图1：台湾主流LED企业库存周转率

资料来源:公司公告,中信证券研究部整理

图2：台湾芯片、封装龙头企业库存情况

资料来源:公司公告，中信证券研究部整理

中期：扩产高峰已过，产能将维持平稳

第一轮产能集中释放期已过。2011年的产能过剩主要由台湾、韩国、大陆三地的大幅扩产导致，TV背光源的强劲增长使台、韩厂商持续高速扩产。台湾、韩国扩产期主要集中在2009年~2010年三季度，考虑设备调试、磨合需要6个月时间，台韩两地的产能已于2011年上半年充分释放。大陆方面扩产较晚，设备到货集中于2011年，目前主要厂商设备均已到货，由于需求严重不足而未开出。

图3：亚洲各地区MOCVD设备累计数量

资料来源:IEK,中信证券研究部整理

图4：三地单季度MOCVD机台同比增速

资料来源:IEK,业内调研信息,中信证券研究部整理预测

中期（半年）产能维持平稳，供给压力趋缓。上游产能方面，一般来说从下订单到设备到位需2~6个月，到货后从调试到稳定量产需要4~6个月；台、韩厂商机台基本无储备，大陆厂商库存设备较多，综合来看若三地投入新机台则需约6个月时间才可量产。封装产能方面，设备从采购到量产需3~6个月，三地厂商均无库存设备，如投入新产能则需至少3个月时间才可量产。综合来看，中期（约半年）新产线投入概率较小、产能将维持平稳状况，行业的供给、利润压力预计将有所缓解。

图5：Aixtron（外延设备）季度收入情况

资料来源:公司公告，中信证券研究部整理

图6：ASM（封装设备）季度收入情况

资料来源:公司公告，中信证券研究部整理

长期：行业或将洗牌，供给减少为重要催化剂

收入、毛利率快速下滑，行业财务状况恶化严重。长期来看，产能过剩造成行业产品持续暴跌，新增产线的高折旧使成本持续走高，全行业财务状况恶化严重。以台湾4家主流企业为例，上游外延、芯片企业均已亏损，封装企业净利润水平也已接近2008年金融危机时的水平。

图7：晶电（芯片）毛利率、净利润率情况‖

资料来源:公司公告,中信证券研究部整理

图8：璨圆（芯片）毛利率、净利润率情况

资料来源:公司公告,中信证券研究部整理

图9：亿光（封装）毛利率、净利润率情况

资料来源:公司公告,中信证券研究部整理

图10：东贝（封装）毛利率、净利润率情况

资料来源:公司公告,中信证券研究部整理

研发能力、规模效应是核心竞争力。行业的低迷对业内公司的考验加强，规模、技术对净利润的影响会更加凸显。从成本方面看，规模效应对成本控制起着至关重要的作用，由于LED具有明显的对档率、批次繁多特点，规模化将大幅提高生产效率并有效控制库存，具备明显的成本优势。从研发方面看，LED行业技术进步迅速，一旦新产品推出则将很快淘汰原有产品，唯有研发能力强的企业可以保证ASP（产品均价）水平和盈利能力。

图11：新产品推出将严重冲击现有产品

资料来源:LEDinside,中信证券研究部整理

图12：2009年全球LED产业集中度

资料来源:LEDinside,中信证券研究部整理

2012年行业或将洗牌，供给减小将为重要催化剂。全球LED产业集中度较高，2009年前十大厂商占据了行业近65%的收入；而大陆的LED产业较分散，上游厂商近100家、封装厂商超过1,000家，且较大比例产能由小企业贡献。我们认为行业产能、需求增速的严重不匹配，将造成较长期的低迷状态，业内企业产能利用率与盈利水平也将处于低位，即形成“长底部”。行业的洗牌必将开始，规模小、研发能力弱的企业将会退出，预计行业洗牌导致的供给减小届时将成为行业景气回升的重要催化剂。