海信电器：面板供给波动加大 考验企业应对能力

1.报告背景：公告2012年三季报2012年1-9月，公司实现营业收入167亿元，同比增长1.5%；归属于母公司净利润9.1亿元，同比增长2.4%，EPS0.69元。其中，三季度实现收入66.5亿元，同比下滑0.3%，实现净利润3.3亿元，同比下滑9.8%，EPS0.25元。1-9月份，公司经营活动现金流17.5亿元，相比去年同期增长297%。9月末，公司公司存货26.9亿元，相比年初增加4亿元，相比去年同期增加3.5亿元。公司同时计提0.5亿元跌价损失，同比增长453%。

2.我们的分析与判断。

(一)彩电内销逐步回暖，出口销量高基数下增速放缓。三季度，公司收入增速有所放缓，主要由于：1)2011年三季度收入达67亿元，为同期单季历史最高点，基数较高。2)2012年以来，行业价格战严重，均价下滑影响收入增速。3)2011年三季度开始基数提高，出口收入增速放缓。下一阶段，彩电行业内销逐步企稳恢复增长，但考虑到公司去年四季度较高收入基数，公司2012年四季度收入增长压力较大。

(二)出口占比提升拉低整体毛利率，超高盈利水平难以长期维持。2012年前三季，公司综合毛利率17.6%，同比下降2.4个百分点。主要由于：1)国内市场受行业价格战影响，毛利率下滑。2)出口毛利率较低，出口收入占比提升拉低整体毛利率。公司费用率控制良好，前三季度销售费用率8.4%，同比下降2.8个百分点；管理费用率2.2%，基本持平。同时，公司增加理财产品，提高资金运营效率，财务费用下降1800万。综合所致，前三季度公司净利率5.4%，同比持平。三季度净利率5.0%，同比下降2.1个百分点。

(三)面板供给波动加大，对公司经营产生一定压力。十月以来，台湾面板厂商减少产能，造成全球面板供给紧张，面板价格上涨明显。未来面板供给及面板价格波动具有一定不确定性。我们一直认为海信电器是一家非常优秀的彩电企业，在液晶电视经营中表现出优秀的创新能力和领先优势。但行业特性决定，公司盈利水平存在较大波动性，应该在估值上给予一定的风险补偿。公司作为一个家电股，估值水平不应该超过9倍。目前公司股价对应2012年EPS在9倍左右，估值已趋合理。下一阶段面板供给与公司业绩还需紧密跟踪。

3.投资建议预计公司2012/2013年收入分别为234亿和247亿元，预计12/13年净利润分别为14.7亿和16.9亿，EPS分别为1.12/1.30。公司目前股价相对12年盈利目前估值在9倍左右，维持“谨慎推荐”评级。4.风险提示：行业需求不旺。