电信股惨遭抛售背后：重组后投行多看空

在停牌一周多之后，6月2日，中国联通股份有限公司（下称“中国联通”）公告披露了与中国网通集团（香港）有限公司（下称“中国网通”）合并的具体操作方案。

该公告称，中国联通将以总计1100亿元人民币的价格将CDMA网络资产和业务出售给中国电信集团和上市公司，并将与中国网通以换股方式合并。

但看似利好的重组消息却让中国联通等目标公司的股价下挫1成左右。截至6月3日午间收盘，中国联通（600050.SH）跌12.77％，报16.12元；中国网通（0906.HK）跌11.46％，报23.95元；中国电信（0728.HK）跌11.64％，报5.01元；中国移动（0941.HK）跌2.55％，报114.6元。

但有业内人士分析，中国联通与中国网通的合并，符合移动和固网业务融合的发展趋势，将有利于公司确立明确清晰的战略目标和定位，有利于双方整合资源和优势，发挥规模效应。

声音一：中性偏强

对于中国联通与中国网通的合并，市场反应强烈。

6月3日，海通证券发布投资报告，针对联通公告资产重组详细方案，维持中国联通“增持”评级。

海通证券指出，联通红筹公司与联通集团出售CDMA网络及用户的总价为1100亿元，略高于市场普遍预期。本次交易定价相当于联通红筹公司交易标的（尚不包括澳门联通和联通华盛）近50倍的税前利润，说明联通C网出售定价更多是依据C 网的正常盈利水平，出售CDMA 业务使联通C网的并购价值得到充分兑现。从财务影响来看，出售CDMA用户将为联通运营公司带来438亿元现金，相当于A 股公司每股将增加约0.70元现金（考虑合并网通后联通红筹扩股），可以满足短期GSM扩张和3G 的资本开支。

“向中国电信出售CDMA业务，将进一步帮助明确公司的业务重点，集中优势资源实现GSM技术向3G技术的稳步过渡，有利于公司及早建立基于3代技术的领先优势。”中国联通一位高层表示。

对于重组一事，中国光大银行股份有限公司——光大保德信量化核心证券投资相关人士对《财经时报》说出了自己的看法：“此次重组对联通来说绝对是好事，联通自身的G网业务就很成熟，加上网通的并入，移动通信、宽带业务同时成为公司的主要业务，这对联通在今后的运营商之间的战斗中增加了砝码。”

他认为，重组后的新联通一定会有好的作为，“我经历过邮电分营、移动寻呼的剥离，以及中国网通的重建，到目前的电信重组，中国网通一直是大家看好的企业，只不过由于各方面的原因导致了网通所处的现在的尴尬局面，但是我相信一旦重组，新的联通一定会以绝对的优势很快占领市场。”

中国联通前总工程师廖晓斌认为1100亿元的价格可以看做是国家对新中国联通的扶持，“另外一方面，由于中国联通是一个负债很高的公司，这1100亿元在某种程度上可以认为是国资委从中国电信这个口袋中拿出来帮助它还债的。”

民生证券分析师厚俊向记者表示，成功重组对联通短期一定是利好，起码1100亿元对财务报表是一个很大的利好。但明年开始，投资者则需要忍受中国联通业绩的浮动。厚俊认为，尽管中国联通与网通合并后股本急剧扩大，短期内并不会给联通股价造成压力，长期还要看合并后的新中国联通的业绩。

声音二：利空为主

著名通信业观察家项立刚说：本次重组长远而言不会对股价有一个很大的刺激。“这是一个情理之中、预测之内的价格，因此股价不可能推得很高。”项立刚认为，目前的G网与中国移动的网络比较还是有相当大的差距，收购款项将作为加强营业网点和网络覆盖的资金，同时还将用作3G网络的升级，非常紧张。

而哈尔滨商业大学金融学院副教授田立也有自己的想法。他认为，重组的路径一般有几种类型：一是当企业经营能力较低，但市场预期的股票价格波动率却很高时，此时企业重组的目标应该是提高经营能力以抵抗风险；二是当企业经营能力较高，而市场对其预期的波动率却很低时，此时企业重组的目标应该是风险暴露，即扩展业务，吸收更多的不确定性来增加盈利机会；三是企业的经营能力和市场预期波动性都很低，则应首先考虑提高能力，然后选择“路径二”来发展企业。

“历史经验证明，只要是按照这三条路径重组的企业大都能得到市场的认可，具体表现为股价上涨；相反，违背这三条路径的重组大都受到市场的否认，进而股价下跌。”田立说。

“这次电信业重组的决策层是否按照上述某条原则决策，我们并不清楚。但从中国移动在港股市场的表现来看，似乎并没有得到市场的充分认可。”田立说。

“由于历史原因所造成的中国移动垄断地位，以及它庞大的实力与客户群体，使得我们有理由判定它目前的盈利能力是很强的。按照我们先前的分析，它就应该选择路径二，也就是增加不确定因素强的项目来吸收更多的不确定性。但现在，决策层却为它选择了”稳定“的”铁通“作为重组对象，显然不符合市场预期了。

田立认为，联通的情况与移动有些类似，重组的对象也是相当稳定的“网通”，估计复盘后的市场表现也不会好到哪里，而且它把CDMA还给剥离掉了，这就更是雪上加霜了。

对于此轮电信业的重组，摩根士丹利也以看空为主。不久前，摩根士丹利调低中国联通（HK）评级至与大市同步，目标价升至20.05港元。